انهيار العملات المشفرة: اختبار الإجهاد للاستقرار المالي العالمي: بقلم ميتي فريدون

الانهيار الأخير لسوق العملات المشفرة، والذي قضى على أكثر من
لم تكن قيمة الأصول البالغة 150 مليار دولار في غضون أيام مجرد حلقة أخرى من التقلبات في فئة أصول المضاربة. لقد كان ذلك بمثابة اختبار إجهاد كاشف لنقاط الضعف النظامية التي لا تزال تحدد التمويل الرقمي. للأكاديميين والمنظمين والمشاركين في السوق
وعلى حد سواء، كان الانهيار بمثابة تذكير صارخ بأن التكنولوجيا لا يمكنها أن تحل محل الأسس المؤسسية التي يقوم عليها الاستقرار المالي.

في غضون دقائق، شهدت كل من البيتكوين والإيثر انخفاضات حادة، في حين عانت العملات البديلة الأصغر حجمًا من خسائر كارثية، حيث انخفض بعضها بما يصل إلى 70 دولارًا.
إلى 80 بالمائة قبل التعافي الجزئي. لم تكن هذه التقلبات العنيفة مدفوعة بمشاعر المستثمرين فحسب، بل أيضًا ببنية تداول العملات المشفرة نفسها. وبدلاً من ذلك، عملت أنظمة التصفية الآلية، المصممة لإدارة المخاطر، على تضخيمها. ومن المقدر
انتهى ذلك
تمت تصفية 19 مليار دولار أمريكي من الفوائد المفتوحة في غضون 36 ساعة حيث تم اختراق عتبات الهامش. وعندما فشلت الضمانات، تم إغلاق المراكز بالقوة دون سابق إنذار، مما أدى إلى حدوث حالة من الركود

سلسلة من أوامر البيع عبر البورصات.

على عكس الأسواق المالية التقليدية، التي تستخدم قواطع الدائرة وآليات طلب الهامش لمنع التصفية غير المنظمة، تعمل أماكن تداول العملات المشفرة في فراغ خوارزمي حيث غالبًا ما يصبح اكتشاف الأسعار سباقًا نحو القاع. النتيجة
كان انهيار السيولة الذي كشف عن مدى ضعف معظم دفاتر طلبات العملات المشفرة. بنك التسويات الدولية (BIS) حديث العهد

تسلط النشرة الضوء على أن غياب البنية التحتية للسوق المستقرة في أسواق العملات المشفرة يؤدي إلى تضخيم السلوك المسايرة للدورات الاقتصادية وتسريع سلاسل الأسعار خلال أحداث التوتر، مما يعزز الحجة القائلة بأن الابتكار التكنولوجي وحده لا يمكن أن يحل محل
لتصميم السوق القوي.

على الرغم من خطاب اللامركزية في الصناعة، لا يزال نشاط التداول يتركز بشكل كبير داخل عدد قليل من البورصات المركزية مثل Binance وCoinbase، والتي تمثل معًا غالبية حجم المعاملات الفورية والمشتقات العالمية. كما

وحذر مجلس الاستقرار المالي من أن هذه المنصات تعمل الآن في وقت واحد كوسطاء، وغرف مقاصة، وأمناء، مما يؤدي إلى تركيز المخاطر النظامية في الكيانات التي تعمل خارج المحيط التحوطي. في التمويل التقليدي، مثل هذا متعدد الوظائف
ويخضع الوسطاء لمتطلبات رأس المال والسيولة والسلوك المصممة لحماية استقرار السوق؛ وفي النظام البيئي للعملات المشفرة، تظل هذه الضمانات غائبة إلى حد كبير.

المخاطر النظامية في سوق بلا حدود

وشدد الحدث على مدى سهولة انتشار الصدمات في الأسواق الرقمية عبر الشبكات المالية العالمية. الاعتماد على النفوذ من خلال
فقد خلقت العقود الآجلة الدائمة والمشتقات الاصطناعية ديناميكية مسايرة للدورة الاقتصادية بقوة: فقد أدى انخفاض الأسعار إلى عمليات تصفية قسرية، وهو ما أدى بدوره إلى التعجيل بالانحدار. ال
ويشير بنك التسويات الدولية (BIS) إلى أن حلقات ردود الفعل هذه تعكس تلك التي شوهدت في الأسواق التقليدية ذات الرافعة المالية، ولكن دون التأثير المستقر لمتطلبات المقاصة أو طلبات الضمانات. غياب الشفافية
فيما يتعلق بممارسات الهامش والضمانات، فقد أدت إلى تفاقم حالة عدم اليقين، مما أدى إلى تآكل الثقة في نزاهة عمليات السوق. العملات المستقرة، التي غالبًا ما يتم تصويرها على أنها ملاذات آمنة داخل النظام البيئي للعملات المشفرة، كشفت أيضًا عن هشاشتها.

خلال عمليات البيع، تم تداول العديد منها بأقل من معدلات ربط رأس المال، مما يعكس قيود السيولة وعدم تناسق الاسترداد. تعتمد العملات المستقرة على مجمعات ضيقة
من مزودي السيولة وعدد محدود من صانعي السوق المؤسسيين الذين يتمتعون بامتيازات الاسترداد. وعلى النقيض من ذلك، يعمل مستخدمو التجزئة في الأسواق الثانوية حيث يمكن أن تتبخر السيولة بسرعة أثناء الضغوط. يعكس هذا الهيكل ذو المستويين نقاط الضعف
وأنظمة الظل المصرفية قبل عام 2008، حيث اختفت الثقة في قيمة الأدوات المستقرة ظاهريا بين عشية وضحاها بمجرد ظهور الشكوك حول السداد.

فجوة الحوكمة

النتائج الأخيرة للمراجعة المواضيعية لمجلس الاستقرار المالي بشأن الإطار التنظيمي العالمي لأنشطة الأصول المشفرة
(أكتوبر 2025) يعزز هذه المخاوف. يسلط التقرير الضوء على أنه على الرغم من تقدم العديد من الولايات القضائية في تنفيذ الإطار العالمي لمجلس الاستقرار المالي لعام 2023 لأنشطة الأصول المشفرة وترتيبات العملات المستقرة، إلا أن هناك فجوات تنظيمية كبيرة وتناقضات
يبقى. ونقاط الضعف هذه، وخاصة في الإبلاغ عن البيانات، ومعايير الإفصاح، والتنسيق الإشرافي عبر الحدود، تهدد بخلق ساحة لعب غير متكافئة تدعو إلى المراجحة التنظيمية وتقوض نزاهة السوق.

تؤكد المراجعة على أن أسواق الأصول المشفرة تتطور بسرعة أكبر بكثير من المحيط التنظيمي، وتحذر من أن مثل هذا الاختلاف قد يهدد الاستقرار المالي العالمي إذا ترك دون معالجة. واستكمالا لهذا التحليل، المنظمة الدولية
أصدرت هيئة الأوراق المالية (IOSCO) مراجعتها المواضيعية الخاصة التي تركز على حماية المستثمرين ونزاهة السوق، مما يؤكد الحاجة إلى تنسيق عالمي منسق.
الرقابة لسد هذه الفجوات وضمان وجود نظام بيئي مرن للأصول الرقمية.

وما يجعل هذه الأحداث مثيرة للقلق بشكل خاص هو غياب إطار تنظيمي متماسك. نمت صناعة العملات المشفرة لتصبح نظامًا ماليًا موازيًا له نطاق نظامي ولكن بدون ضمانات نظامية. الوظائف الرئيسية مثل الحضانة والمقاصة،
وتتركز عمليات التسوية وصناعة السوق في منصات خاصة تفتقر إلى متطلبات موحدة لرأس المال أو السيولة. ولا يزال الإشراف عبر الحدود مجزأ، وتسمح المراجحة التنظيمية للكيانات بالعمل في ولايات قضائية مع الحد الأدنى من الإشراف.

والنتيجة هي سوق عالمية تتصرف وكأنها نظام مترابط بإحكام: مترابط، سريع الحركة، وحساس للغاية للاضطرابات الصغيرة. فعندما تنشأ الضغوط، لا توجد مصدات احترازية كلية أو آليات مقرض الملاذ الأخير لاحتواء العدوى.
تعمل كل منصة وفقًا لمصلحتها الخاصة، وغالبًا ما تسحب السيولة في اللحظة التي تشتد فيها الحاجة إلى السيولة النظامية.

ولم تمر هذه الفجوة التنظيمية دون أن يلاحظها أحد واضعو المعايير العالمية. تكشف أحدث المراجعات التي أجرتها الهيئات الدولية أن التقدم نحو الرقابة العالمية المتماسكة كان متفاوتًا، مما ترك نقاط ضعف كبيرة داخل الأصول المشفرة سريعة التوسع
سوق.

مرونة التكنولوجيا مقابل هشاشة السوق

ومع ذلك، فمن الجدير بالذكر أن البنية التحتية الأساسية لـ blockchain استمرت في العمل بسلاسة طوال فترة الانهيار. تمت تسوية المعاملات، وتنفيذ العقود الذكية، وظل دفتر الأستاذ اللامركزي على حاله. حتى مع انهيار الأسعار، على السلسلة
وأظهرت العمليات مرونة ملحوظة، وهي نقطة تم التأكيد عليها في التقرير
نشرة بنك التسويات الدولية حول التمويل اللامركزي وآثار التكنولوجيا على الاستقرار المالي، والتي لاحظت أن أنظمة دفتر الأستاذ الموزعة حافظت على استمرارية التشغيل على الرغم من الضغوط الشديدة في السوق. وعلى النقيض من التمويل التقليدي، لم تكن هناك عمليات إنقاذ، ولم تكن هناك حالات طوارئ
تسهيلات السيولة، ولا تدخلات حكومية. يوضح هذا التحمل أن التكنولوجيا ناجحة، لكن حوكمة السوق المحيطة لا تفعل ذلك.

تسلط هذه المفارقة الضوء على الطبيعة المزدوجة للعملات المشفرة: قلب تكنولوجي مرن محاط بأطراف مالية هشة. مثل منظمة التعاون الاقتصادي والتنمية

تقرير أسواق الأصول الرقمية لعام 2024 وتقرير صندوق النقد الدولي
يؤكد تقرير الاستقرار المالي العالمي (أبريل 2024) على أن البنية التحتية لسلسلة الكتل يمكن أن توفر تسوية آمنة، لكن الأدوات المالية والوسطاء المبنية عليها تظل معرضة لفشل الحوكمة والغموض والرافعة المالية المفرطة.
وبالتالي، فإن التحدي الذي يواجه الهيئات التنظيمية لا يتمثل في قمع الابتكار، بل في ضمان التزام آليات السوق الموجودة فوق هذه البنية التحتية بنفس مبادئ إدارة المخاطر والشفافية والمساءلة التي تحدد النطاق الأوسع.
النظام المالي.

نحو إطار للاستقرار

يكمن الحل في دمج الانضباط الاحترازي في النظام البيئي للأصول الرقمية. يجب أن تعمل التبادلات تحت

معايير الشفافية والإفصاح المماثلة لتلك الموجودة في أماكن التداول المنظمة، بما في ذلك إعداد التقارير في الوقت الفعلي عن عمق دفتر الطلبات، واستخدام الهامش، ونشاط التصفية. العملات المستقرة، كما أكد

ولابد من التعامل مع البنك المركزي الأوروبي وصندوق النقد الدولي باعتبارهما أدوات مالية خاضعة للمراجعة المستمرة، ودعم الاحتياطيات التي يمكن التحقق منها، والاسترداد المضمون على قدم المساواة. نماذج التصفية التلقائية، والتي أصبحت من السمات المميزة
يجب أن تتطور أسواق العملات المشفرة لتشمل آليات لتجديد الهامش قبل إغلاق المراكز قسراً، وهو مبدأ راسخ منذ فترة طويلة في الأطر التحوطية التقليدية.

والأمر الأكثر أهمية هو أن التنسيق الدولي لابد أن يتحرك إلى ما هو أبعد من المبادرات الوطنية المجزأة نحو نظام إشرافي متكامل عبر الحدود يدرك الطبيعة العالمية الحقيقية للأسواق الرقمية. وقد دعا كل من بنك التسويات الدولية ومجلس الاستقرار المالي إلى توحيد العملة
إطار عالمي لضمان معايير متسقة للرقابة وإدارة المخاطر وحماية المستثمرين. ومن الممكن أن يتعايش ابتكار العملات المشفرة مع الاستقرار، ولكن فقط إذا نضج ضمن إطار يوازن بين المخاطر والمكافآت. الدرس المستفاد من هذا الانهيار الأخير
والأمر الواضح هو أن الأسواق المبنية على السرعة والروافع المالية ولكنها خالية من الحوكمة لا يمكنها الحفاظ على الثقة إلى أجل غير مسمى.

ومع تزايد تشابك الأصول المشفرة مع التمويل السائد، أصبحت مخاطر العدوى بين الأنظمة الرقمية والتقليدية أكثر حدة. وحذر تقرير الاستقرار المالي العالمي الصادر عن صندوق النقد الدولي (أكتوبر/تشرين الأول 2023) من أن تعميق الروابط بين
ومن الممكن أن تؤدي أسواق العملات المشفرة والتمويل التقليدي إلى تضخيم الضغوط النظامية إذا تركت دون تنظيم. وبالمثل، أكد بنك التسويات الدولية على أن دمج العملات المشفرة في أنظمة الدفع والمحافظ الاستثمارية يزيد من خطر انتقال العدوى عبر الأسواق. التكنولوجيا
وتظل إمكانية إضفاء الطابع الديمقراطي على التمويل مقنعة، ولكن في غياب الضمانات التنظيمية المناسبة، فإنها تخاطر بتضخيم عدم الاستقرار بدلا من تخفيفه. وعلى هذا فإن المرحلة التالية من التنمية لا ينبغي لها أن تركز على المضاربة، بل على النزاهة المؤسسية.

لقد تعلم النظام المالي العالمي من خلال تجربة مؤلمة أن المرونة لا تولد من الابتكار وحده. فهو نتاج التنظيم الحكيم، والإشراف الجدير بالثقة، والالتزام الجماعي بالاستقرار. لن تكون أسواق العملات المشفرة استثناءً.
كما
ويكرر مجلس الاستقرار المالي أن التنفيذ العالمي المتسق للمعايير التنظيمية أمر ضروري لمنع التجزئة والمراجحة. والسؤال ليس ما إذا كان التنظيم سيأتي، بل ما إذا كان سيأتي قبل الصدمة الشاملة التالية.